郑州煤电2026年半年报：产量、煤质与联营铝业三重承压，安全退出矿井难抵主业收缩
【煤周刊讯】郑州煤电（600121）8月24日盘后披露的未经审计半年报显示，2026年上半年实现营业收入14.08亿元、归母净亏损3.39亿元，分别同比下降23.40%和扩大亏损；扣非归母净亏损3.39亿元，表明亏损主要来自主营及权益法投资，而非偶发事项。最直接的经营压力是部分矿井工作面地质条件变化：煤炭产量286万吨，同比下降22.28%，销量278.5万吨，产销量和煤质同步走弱，使煤炭收入降至12.13亿元。同时，参股复晟铝业由贡献收益转为拖累，投资收益同比减少约0.54亿元。财务上，公司经营活动现金流净额仍为正且同比改善，但期末归母净资产仅6.01亿元、资产负债率84.52%，利润表的持续失血正在压缩资本缓冲。合规层面，公开政府执法计划可核验告成煤矿为“正常生产建设”矿井；另有可核验的告成煤矿安全培训记录行政处罚。必须严格区分的是：公开平台可见的郑煤集团其他矿井处罚不能自动归入上市公司合并口径。
收入、利润与亏损：不是价格单边下行，而是“量、质、投资收益”共同下台阶
主营煤炭的收缩足以解释大部分利润下滑，投资收益又放大了波动。2026年1—6月，郑州煤电营业收入14.0766亿元，较上年同期18.3767亿元减少4.301亿元；利润总额由-1.008亿元降至-2.864亿元，归母净亏损扩大1.150亿元至3.389亿元。公司在财报中对利润变动的归因是两层：其一，部分矿井工作面地质条件变化，煤炭产销量及煤质同比下降，令煤炭销售收入减少，利润总额同比减少约1.41亿元、归母利润减少约0.72亿元；其二，复晟铝业因氧化铝价格同比下滑而盈利能力下降，权益法确认的投资收益同比减少约0.54亿元。
2024H1—2026H1收入连续下行，2026H1归母亏损扩大。
这一结构意味着，不能把亏损简单归结为“煤价下跌”：公司披露的综合售价在上半年实际上是1月420元/吨、6月500元/吨，显示期末售价抬升；但月度销量在5月降至35.5万吨、6月回升至52万吨，产量也由1月56万吨回落至4月40万吨后再度回升。因此，当前证据支持的是地质条件扰动下的可售量、煤质及生产节奏问题，而不是单一市场售价下行。售价改善能否转化为利润，仍取决于工作面条件、洗选效率、运输与结算节奏能否稳定。
扣非亏损与归母亏损几乎重合，说明经营修复不能依赖非经常性收益。上半年非经常性损益仅439.73万元，其中政府补助264.74万元、对非金融企业收取资金占用费341.38万元，其他营业外支出却为-609.34万元，正负项目相抵后影响有限。这意味着市场若判断业绩拐点，重点应是煤炭可售量与单位经济效益能否恢复，以及复晟铝业何时不再对权益法收益形成负贡献，而非期待补助或处置收益。
煤炭业务：产销量与煤质构成“双重减量”，价格修复尚不足以扭转收入
煤炭收入占总收入86.17%，决定了公司仍是对单一资源型主业高度敏感的经营主体。分业务看，煤炭业务收入12.1326亿元，物资流通0.6831亿元、铁路运输0.2795亿元、建筑施工0.2783亿元、其他业务约0.7059亿元；煤炭以外业务合计仅约1.95亿元。当煤炭产销与煤质同时承压时，物流、铁路、施工等辅业难以形成有效的利润对冲。
煤炭收入占2026H1营业收入86.2%，非煤业务收入规模较小。
产量下降并非全期均匀发生，5月是最突出的销量低点。公司月度数据合计显示，1—6月煤炭产量分别为56、46、44、40、46、53.5万吨；销量分别为58、47、45、40.5、35.5、52万吨。产量由年初56万吨降至4月40万吨、销量在5月降至35.5万吨，恰好对应公司关于工作面地质条件变化的解释。6月产量和销量回升是积极信号，但上半年合计销量仍略低于产量，且煤质下降会进一步压低可实现售价与洗选产品价值，不能仅据6月反弹断定已恢复常态。
郑州煤电2026年1—6月煤炭产销及售价。综合售价并非由“煤炭收入/销量”自行计算，公司未披露可与收入精确勾稽的吨煤平均实现价格，故不据此推算利润。
煤质与产量叠加的风险，比单纯销量波动更难在短期内修复。公司披露其煤种为贫煤、贫瘦煤和无烟煤，平均硫分0.35%，产品可作动力煤、喷吹煤和炼焦配煤。这一产品结构理论上具备按煤质分层销售的条件；但报告期内“煤质同比下降”使煤炭收入降幅（-25.31%）大于产量降幅（-22.28%），反映出单位产出变现能力也在恶化。后续跟踪的关键不是只看原煤产量，而是精煤率、灰硫指标、铁路/地销结构及结算价格能否同步改善。
成本、费用与资产质量：营业成本随收入下降，但杠杆和资本缓冲已逼近需要重点审视的区间
成本下降不足以覆盖收入与投资收益缺口，管理费用的刚性上升值得警惕。上半年营业成本12.2565亿元，同比下降20.27%，降幅小于收入降幅，故毛利率由约16.35%降至12.93%。期间费用中，销售费用0.289亿元（-15.97%）、财务费用0.093亿元（-6.21%）、研发费用0.021亿元（-36.95%），但管理费用2.301亿元，同比增长16.72%。在公司明确将“原煤成本居高不下”列为风险、且所属矿井具有“三软不稳定煤层”特征的背景下，管理费用逆势增长需要后续半年报后的经营说明来检验是否具有一次性或是否形成刚性支出。
现金流尚为正不代表资产负债表压力已缓解。经营活动现金流净额1.1382亿元，同比增长86.93%，公司解释为购买商品、接受劳务支付的现金同比减少。但投资活动现金流净额为-1.3724亿元，较去年同期转为流出，公司解释为复晟铝业分红款同比减少。同期总资产132.62亿元，较上年末增1.15%；归母净资产6.013亿元，较上年末下降35.88%；按总资产和负债合计计算，资产负债率约84.52%。这构成一种典型的压力组合：经营现金仍在流入，但持续亏损已明显侵蚀归母权益，未来再融资、债务滚续及资本开支的灵活性更依赖经营修复。
受限资金和售后回租资产，要求对账面流动性做审慎解读。期末受限货币资金24.702亿元，主要为环境治理恢复基金、票据保证金等；受限固定资产4.369亿元，系售后回租。这不代表公司可自由调度同等规模现金。考虑到负债总额112.09亿元、归母净资产仅6.01亿元，经营层面的首要任务不只是“保现金”，更是避免持续亏损进一步削弱权益缓冲。
投资收益与联营体：复晟铝业由利润来源转为压力来源，跨周期配置价值尚待验证
投资收益由正转负，放大了煤炭主业的下滑。上半年投资收益为-148.10万元，上年同期为5105.68万元，变动-102.90%；公司在“变动原因”中直接表述为复晟铝业盈利能力下降。在归母利润归因中，公司亦明确权益法投资收益同比减少约0.54亿元。这并不代表公司整体投资收益损失了0.54亿元，而是相较上年同期减少的规模；但从边际看，氧化铝价格变化已足以令联营投资从利润支撑转为拖累。
参股公司复晟铝业上半年营业收入12.019亿元、净利润-0.104亿元，期末总资产17.804亿元、净资产12.420亿元。这说明权益法收益的波动并非由郑州煤电自身产量决定，而取决于氧化铝价格、成本、开工与结算；在煤—电—铝产业链关联度提高时，投资收益可能提供上行弹性，也会在氧化铝景气回落时放大归母利润波动。对投资者而言，复晟铝业应被视作非控制、非主营但显著影响利润表的项目，而非稳定现金分红来源。
超化煤矿退出：资产收缩的方向明确，但短期不构成收入替代
超化煤矿关闭退出是既有决策，不是半年报中“新增意外事件”。公司披露，2026年1月24日已公告超化煤矿停止生产；截至半年报披露日，该矿已停止通风排水，设备回收及人员分流安置基本完成。公司此前公告所述原因为末期回采、剩余资源约438万吨但地质复杂，受矿压、瓦斯、水害影响，且经济性不足。
退出具有安全与资本效率逻辑，但同时减少产能、收入和后续可选项。超化煤矿核定生产能力120万吨/年，属煤与瓦斯突出矿井；在资源趋于枯竭、灾害治理投入高的情形下，停止末期回采可减少安全尾部风险与低效投入。但郑州煤电上半年煤炭产量仅286万吨，未来若缺少可接续的新增产能或其他矿井稳定提产，退出矿井不会自动改善合并利润，反而要先承受设备回收、人员安置、资产减值及产能缺口的检验。
矿井退出必须与安全生产风险分开评估。半年报将安全生产列为其经营“首要风险”，强调随着开采深度增加，瓦斯、水害、顶板等风险会提高；公司同时表示将强化复合灾害预警、瓦斯地质保障和水害监测。超化煤矿的关闭并非“安全问题已经消失”，而是对末期资源经济性及安全成本的取舍；其余正常生产矿井仍需依靠生产接替、灾害治理和合规投入维持产量。
合规与生产经营：告成煤矿存在可核验行政处罚，集团层面处罚不能混同合并口径
对合规问题的核心原则是“主体可核验、金额可回溯、范围不扩大”。郑州市工信局2026年度煤矿安全监管执法工作计划显示，郑州煤电股份有限公司告成煤矿列于郑州市直接监管名单，状态为“正常生产建设”。公开报道援引信用中国信息称，告成煤矿因未对2026年3月25日至26日14名新入职职工的安全培训如实记录，被郑州市工信局罚款9万元，处罚文号为豫(郑)煤监管罚〔2026〕第(0010)号。该事实可作为公司体系内可核验的行政处罚，但本报告未直接取得信用中国原始处罚决定书，故金额、文号及违法事实以公开转引的政府公示信息表述；若用于诉讼、尽调或正式发稿前核校，仍应以信用中国或主管部门原始页面复核。
安全培训类处罚金额较小，但不能以金额替代管理含义。煤矿安全培训记录问题对应罚款9万元，财务影响微乎其微；但其直接涉及新员工培训记录、外包项目部资料传递与现场用工管理，和井下持续生产的组织纪律有关。在高风险矿井中，此类事项的关注重点应是整改闭环、培训责任是否覆盖外包人员、同类问题是否重复发生，而不是单纯将其视作营业外支出的边缘项目。
必须避免“郑煤集团处罚=上市公司处罚”的表述错误。国家矿山安全监察局河南局公开信息中出现河南省新郑煤电有限责任公司、桧树亭煤炭有限责任公司等主体被处罚或警告的信息；郑州市政府公开处罚页面亦有郑州煤炭工业（集团）有限责任公司王庄煤矿、芦沟煤矿三五井等事项。其中“河南省新郑煤电有限责任公司”虽在郑州煤电合并范围子公司名单中出现，但公开监管清单对不同法人主体、不同处罚决定书应逐项对应，不能由矿井名称直接推定处罚金额归属或其对合并利润的影响。对于郑煤集团其他矿井，则更不能写成“郑州煤电被处罚”。本报告因此不将其计入郑州煤电上市公司的行政处罚金额。
行业景气：全国供给仍充裕，郑州煤电的难点是“行业价格修复”与“自身可售量修复”错位
行业背景并非普遍的量价双杀。国家能源局援引国家统计局数据称，2026年上半年规模以上工业原煤产量23.7亿吨，日均产量1307万吨，为历史同期第二高；煤炭主产区有序释放先进产能，供应总体稳定充裕。公司半年报亦指出，上半年全国原煤产量同比下降1.7%、进口量同比增1.7%，动力煤价格中枢上移，但社会库存高位和终端需求不足并未根本改善。
行业价格回暖只能提供外部条件，无法替代矿井自身产量和煤质修复。郑州煤电综合售价从1月420元/吨升至6月500元/吨，与行业价格中枢抬升方向一致；但其上半年煤炭收入仍同比降25.31%，说明公司处在“市场价格向上、可销售量与煤质向下”的交错中。若后续地质条件改善、煤质回升、产销恢复，则行业价格中枢上行将放大修复；反之，若生产接替不畅，外部价格改善只能部分抵消销量与煤质损失。
中国煤炭市场网相关报道显示，上半年全国铁路煤炭发运量13.9亿吨、同比增长4.2%，反映运输供给能力仍在扩张。[9]对郑州煤电而言，铁路和区域物流能力并非当前首要瓶颈，真正的约束仍是矿井端稳定生产与煤质控制。公司应优先披露可核验的月度产量、煤质、库存、长协履约与回款数据，而非仅以行业景气预期说明经营改善。
市场表现与估值：股价在半年报后反弹，但亏损与高杠杆限制传统估值解释力
市场数据仅反映交易价格，不构成经营拐点的证明。腾讯自选股行情接口显示，郑州煤电8月24日收盘价4.05元，8月28日收盘价4.46元；四个交易日收盘价上涨10.12%。8月28日当日成交额约4.97亿元、换手率9.26%，高于半年报披露日前一交易日，显示市场对亏损、超化退出及后续生产修复已有较高交易关注度。数据截止日为2026年8月28日收盘，为当前可获得的最新交易日口径；股价与成交额均不应被表述为半年报发布前的预期。
在归母亏损、净资产显著收缩的情况下，PE不是适宜的主要估值锚。上半年基本每股收益-0.2782元、加权ROE为-44.04%，传统TTM市盈率缺乏经济解释力。更适合跟踪的是PB及其分母：若公司归母净资产继续因亏损而下降，即使股价不跌，账面估值倍数也可能被动抬升。以8月28日约4.46元/股估算，市值约54.4亿元，约为期末归母净资产6.013亿元的约9倍；这不是投资建议意义上的“目标价”，而是提示市场已对资产重估、生产修复和后续政策支持计入较高预期。
风险清单与后续验证点：经营拐点的证据必须来自矿井端，而非叙事端
第一风险是地质条件与安全治理导致产量、煤质继续波动。公司已将安全生产、原煤成本高企、环保政策和宏观需求列为主要风险。郑州所辖矿井面临复杂地质条件，超化退出后，剩余矿井的生产接替和灾害治理将更直接影响合并收入。验证指标包括月度产量、销量、煤质、掘进进尺、工作面接续及安全事故/监管处罚披露。
第二风险是资产负债表在高杠杆下的利润敏感性。84.52%的资产负债率、6.01亿元归母净资产、近24.70亿元受限货币资金，意味着持续亏损对资本缓冲的影响比在盈利期更直接。需要跟踪经营现金流是否保持为正、财务费用是否下降、受限资金比例、短期债务与再融资安排，以及超化煤矿资产处置和减值是否完全出清。
第三风险是复晟铝业投资收益的持续波动。氧化铝价格下滑已使该项由正收益转为接近零甚至负值。后续应观察复晟铝业单体现金流、资产负债率、开工负荷、产品价格及公司权益法收益，而不应把它视作稳定股息来源。
第四风险是合规事件从“记录问题”扩展为生产中断。告成煤矿的培训记录处罚金额有限，但在正常生产建设矿井的持续作业体系中，培训、外包、监测监控和隐患整改的任何链条失效都可能触发更严厉监管。公司需要将外包项目人员、培训档案、风险分级管控和整改闭环作为可量化披露项。
修复成立的条件应是“三个同步”：产量恢复、煤质改善、现金流不减。若6月产量53.5万吨、销量52万吨的趋势延续，且综合售价维持或煤质改善，煤炭收入在下半年存在环比修复基础；但这不能由单月数据证明。更审慎的判断是：只有当下半年产量稳定、煤质指标改善、经营现金流没有被应收或存货占用侵蚀、管理费用得到控制、复晟铝业不再拖累时，才可视为基本面拐点。
手记：超化退出是止损的一步，经营反转仍取决于可采、可售、可盈利
郑州煤电2026年上半年的核心矛盾并非单纯的行业逆风，而是内部矿井条件、煤质和单位经济效益，叠加跨行业联营投资收益回落。煤炭业务贡献86%以上收入，使其难以依靠辅业分散风险；经营活动现金流为正、投资现金流转负、净资产大幅减少，则构成财务端最需警惕的组合。超化煤矿的退出降低了末期矿井安全和低效投入风险，却也意味着未来产量需要由其余矿井稳定接替。
对于财经媒体与市场读者，最应持续追问的不是“煤价是否上涨”这一单一命题，而是：地质条件变化是否已在下半年有效缓解？煤质能否回到可支撑产品溢价的水平？安全管理能否从合规处罚的整改延伸到外包与生产全流程？联营铝业何时由负贡献转为中性或正向？在这些问题获得连续、可核验的生产经营数据验证前，股价反弹只能说明市场预期的波动，不能替代盈利修复的事实。
说明：本通讯基于截至2026年8月28日可获得的公开资料撰写。半年报未经审计；行业、行情及行政处罚信息存在后续更新可能。文中未将公开工商信息平台未直接核验的处罚、经营风险或关联关系写作既成事实；对主体归属不明的监管事项已作审慎排除。本文不构成投资建议。